LA GRAN BURBUJA DE RENTA FIJA

La madre de todas las burbujas

Los bonos con rating BBB representan el 50% del total de toda la renta fija emitida en el mundo. Éste es el mayor porcentaje de la historia.

Los bonos que cotizan dentro del rango de BBB son la categoría más baja de entre todos los bonos que se considera que tienen grado de inversión. Hace 30 años, el rango BBB representaba sólo el 20% de todos los bonos con grado de inversión y tan reciente como hace 36 años era tan sólo el 36%. El salto a un 50% ha sido rápido y problemático.

Los emisores que tienen el mayor nivel dentro de los bonos con grado de inversión, aquellos con un rating AAA o AA, son casi inexistentes y representan menos del 10% de todos los bonos dentro del universo de grado de inversión. Combinados, los bonos AAA y AA representaban casi el 50% en 1988. Del mercado global de bonos, casi el 60% de los emisores tienen una calificación de crédito o rating por debajo del grado de inversión, una vez más el porcentaje más alto de la historia.

Hoy en día, Microsoft y Johnson & Johnson son los dos únicos emisores que cuentan con una calificación crediticia de AAA. ExxonMobil perdió su AAA en 2016 y Berkshire Hathaway en 2010 tras comprar BNSF, lo cual fue ridículo porque Berkshire no garantiza la deuda de sus ferrocarriles. Pero éstas son las mismas agencias de rating que mantuvieron a General Electric como AAA hasta 2009 y no tenían ni idea sobre cómo funcionaban los CDOs, pero no tenían ningún problema en asignarles un rating de AAA.

El problema con un rating de BBB se encuentra en lo que ocurre después de una rebaja en su calificación crediticia al nivel BB o inferior. En términos formales pasa a denominarse un emisor o bono sin grado de inversión, y en términos informales “bono basura”. El principal problema de los bonos basura es que hay muchos inversores institucionales que simplemente por mandato no pueden estar invertidos en ellos.

El siguiente gráfico y tabla ilustran la distribución actual de los mercados de deuda corporativa

Como podemos ver, hay un problema muy grave que se está gestando dado el creciente tamaño del segmento BBB dentro del mercado de bonos de grado de inversión.

El mercado de bonos corporativos alcanzó un tamaño de $7.4 trillones en 2018, lo cual es $2.3 trillones más que en 2007. Más del 80% o $6 trillones son bonos con una calificación crediticia de grado de inversión, pero la mitad de ellos pertenecen al nivel de BBB.

Si entramos en recesión, muchos de esos emisores BBB empezarán a tener problemas para mantener sus ratios de cobertura de deuda y sufrirán rebajas en su calificación, entrando automáticamente en el universo de los bonos basura, y sus tenedores se verán obligados a vender.

Pero ¿a quién se los van a vender? El tamaño del mercado de bonos basura es de apenas $1.3 trillones y encogiendo. Menos de $600 billones están invertidos en el segmento de más “calidad” dentro del universo de bonos basura. ¿Alguna vez has intentado vender un activo cuando no hay compradores?

A diferencia de un préstamo hipotecario en el que en prestatario va haciendo amortizaciones periódicas y la final del préstamo pasa a poseer el bien, la mayoría de las empresas que emiten deuda no siguen ese procedimiento. Conforme crecen, las empresas van simplemente sustituyendo la deuda que vence por una nueva emisión más grande. Esto es muy práctico, hasta que de repente ya no puedes hacerlo más, y si no, que se lo pregunte a los accionistas de General Electric.

En resumen, estamos en un entorno de tipos de interés inusualmente bajo y en el que la famosa “búsqueda de rentabilidad” ha llevado a relajar en exceso las exigencias que antaño se pedían para conceder un préstamo. Como consecuencia hay muchas empresas zombis que sólo sobreviven gracias a estar conectadas a una máquina de respiración asistida llamada “mercado de deuda”. Cuando esta máquina se apague por el motivo que sea, es inevitable que muchas de ellas caerán, y podemos vivir la mayor crisis de nuestras vidas, y créeme, con casi 50 años y 25 como profesional de los mercados financieros te puedo decir que he vivido muchas, y ésta será la peor de todas.

Como dijo el mítico Warren Buffett

“Sólo cuando baje la marea descubriremos quién estaba bañándose desnudo”

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